“谣言止于智者，但在资本市场，智者也常常被裹挟。”

华熙生物，似乎天生自带“吸黑体质”。要么被造谣裹挟，要么亲手制造话题。无论是主动还是被动，它始终站在风口浪尖。

2021年，它还高居神坛，市值一度冲上1500亿元。董事长赵燕以565亿元财富登上胡润女企业家榜，被誉为“玻尿酸女王”，风光无限。

然而，仅仅四年之后，2025年的夏天，它的股价已跌至50多元，市值只剩250亿元，仿佛从云端坠落谷底。

同一时间，竞争对手却扶摇直上。陕西的“胶原蛋白女王”范代娣（巨子生物，代码02367，2025年5月市值突破800亿元），山西的“女人的茅台”杨霞（锦波生物，代码832982，北交所市值第一），双双在资本市场登顶地方首富。

而华熙，却像中了某种诅咒：员工爆料、创始团队撕裂、产品广告翻车、券商研报唱衰、黑公关风波……几乎没有哪个季度，它能顺顺当当地过完。

问题来了，为什么总是华熙生物？

01.越站在风口，越容易被打

“木秀于林，风必摧之。”

华熙生物无疑是透明质酸（俗称玻尿酸）的绝对龙头。它不仅在中国称霸，还长期占据全球市场份额的制高点。。

2023年华熙生物占据全球透明质酸原料销量的43%，中国贡献了全球82%的透明质酸产量，其中华熙独占中国产量的核心份额。2024年它的原料销量达400吨，全球市占率稳定在40%以上（2024年全球总销量约1,000吨）。

但无论什么市场都有个残酷规律：枪打出头鸟。

从这一点看，华熙生物的轨迹，其实和爱尔眼科的市值退潮路径有几分相似。

爱尔眼科曾经是医疗服务领域的明星股，凭借全国连锁、模式复制和庞大的手术量，被誉为“医疗茅”。市值最高突破4000亿，几乎成了机构抱团的必选。但好景不长，从2022年开始，它的股价一路下行，三年内市值蒸发超过2000亿。

回头看，爱尔的下跌并不是因为突然失去了竞争力，而是因为它“站得太高”。资本市场一旦觉得增长空间见顶，或发现模式存在瑕疵，就会迅速转向。对爱尔来说，医疗服务的扩张速度逐渐放缓，利润率下降，加上部分分院的医疗纠纷被放大报道，舆论很快从“行业龙头”变成“过度逐利”的代名词。

或许换个角度理解，其中的动因是资本总需要不断塑造新的“网红”，让市场为之狂热，然后在高潮时悄然退场。这和抖音算法不断推送新晋网红的逻辑并无二致——流量需要更新，资本也需要接力。

华熙生物也面临类似的境遇。作为全球透明质酸龙头，它曾享受“唯一的故事”，但随着竞争者巨子生物、锦波生物崛起，“玻尿酸女王”的光环开始褪色。

2025年，一批券商研报突然集体唱衰：“玻尿酸已是旧时代，未来属于重组胶原蛋白。”舆论迅速倒向另一边，资本随之跟风。表面看，这是所谓的行业趋势研究，本质却像是为巨子生物抬轿、给华熙“拆台”。

耐人寻味的是，为什么偏偏是这9家券商观点惊人一致？是否背后共享了同一个客户资源？这让人不得不怀疑其中是否存在某种“有意编排”？

华熙的反应也相当罕见。它怒发6000字长文《眼前之巅与群山之险——答媒体及各界朋友》，逐一回应，并点名9家券商“炒作概念”。要知道，一般上市公司极少正面硬怼券商研报，除非其影响已经恶劣到可能撼动公司根基。

从这个角度看，华熙的回应并非意气用事，而是一次必要且正当的自我防卫。它也为其他上市公司提供了一个值得参考的信号：当部分媒体或研报以“研究”为名散布带节奏的观点时，上市公司不能沉默，否则不仅投资者被误导，甚至可能动摇资本市场的基本公平。

但现实是，回应并没有让局面平息，反而让舆论更喧嚣。有人说它“慌了”，有人断言它“护城河塌了”。

这让人感觉到资本市场的游戏规则的残酷：真相往往不是谁先说出来的，而是谁掌握了话语权。

02.行业竞争背后的权力游戏

透明质酸 vs 重组胶原，就像可口可乐 vs 百事可乐。

华熙生物的对手巨子生物，打的就是“新科技替代旧科技”的牌，背后有资本热捧，也有营销推波助澜。甚至连一些KOL、财经大V都下场带节奏，暗示“华熙的时代要过去了”。

火上浇油的是，华熙自己也加入战局（后面看来这跟它的企业性格有关）。它支持网红“大嘴博士”对巨子产品做检测，公开质疑其中存在质量问题。这一举动，把技术之争推成了舆论大战。结果，大嘴博士账号因涉企黑嘴被封禁，华熙被反噬。

本来是科研和产品的竞争，硬生生演变成资本与流量的互撕。你说真理？对不起，真理得靠谁嗓门大来传播。

就像古罗马哲人塞涅卡说的：“人们相信的，不是事实，而是他们愿意相信的东西。”

03.财报里的真相

舆论再汹涌，要看到真相，最终还得回到它的基本数据——财报。

2024年，华熙生物营业收入53.71亿元，同比下降11.61%；归母净利润1.74亿元，同比骤降70.59%；第四季度净亏损1.88亿元，为2019年上市以来首次季度亏损；而经营活动现金流只有5.65亿元，不是很乐观。

研发费达4.66亿（占营收8.68%），同比增4.46%，重点投向合成生物学（1.2亿）、再生医学及中试平台建设。从好的角度来说，在净利润暴跌70%的背景下仍坚持研发投入，呼应了它“重回创业型组织”战略，为生命科学转型蓄力。

24.64亿销售费是研发费的5.3倍，其中人员薪资反增25%（达5.92亿），反映裁员补偿及渠道重组成本。也反映出华熙仍未摆脱“重营销轻研发”的消费品路径依赖，与其宣称的“科技企业”定位存在偏差。

但从绝对值角度说，这个研发金额已经很高了，高研发投入符合生物科技行业规律，只是需解决产研转化瓶颈（如中试产能利用率、成本控制）。

销售净利率降至3.14%（2022年15.12%），为历史最低。

管理费用6.58亿元，同比大增33.77%，主因组织变革咨询费及薪酬体系调整。

核心问题

护肤品业务（润百颜、夸迪等品牌）连续两年下滑（2023年降18.45%，2024年再降31.62%），主因行业周期调整、流量模式失效及内部品牌定位重塑。

收入结构转型失败

功能性护肤品收入占比从2017年的11.6%，到2022年暴涨至72%。但自2023年起掉头下滑，2024年降至约50%。

医疗终端亮点有限

2024年营收14.4亿元，同比增长32%。虽然亮眼，但规模远不足以弥补护肤品塌方。

巨头对比

巨子生物2019年以来营收翻6倍；锦波生物2024年净利润7.32亿，同比增长144%，毛利率92%。两个后起之秀正在碾压华熙。

巨子生物2024年营业收入55.39亿元，同比增长57.2%；净利润20.62亿元，同比增长42.4%；毛利率82.09%，净利率37.22%，同比小幅下滑（2023年毛利率83.6%）。功效性护肤品收入43.02亿元（占比77.7%），同比增长62.5%，主力品牌可复美营收45.42亿元（+62.9%）；医用敷料收入12.18亿元（占比22.0%），同比增长41.5%；大单品表现胶原棒三年累计销售超5亿只，2024年贡献收入超13亿元；焦点面霜收入破2亿元，2025年预计翻倍。

锦波生物2024年营业收入14.47亿元，同比增长85.40%；净利润7.33亿元，同比暴涨144.65%；毛利率92.02%，净利率50.68%，均创行业新高（2023年净利率38.28%）；医疗器械收入12.54亿元（占比86.9%），同比增长84.37%，核心产品为Ⅲ类械重组胶原蛋白植入剂（终端价近2万元/支）。它也获得了农夫山泉34亿元的战略投资。

与主要对手相比，华熙生物的数据确实显得有些冷清。营收下滑、利润断崖、现金流吃紧，这些硬邦邦的数字，恐怕比任何谣言都更致命。资本市场的残酷之处正在于此，舆论可以制造恐慌，但最终让股价跌到冰点的，是财报上的一行行数字。

但是，把它上升到“护城河被彻底击溃”的说法，未免有些过火。毕竟，华熙的基本盘还在，它仍是全球玻尿酸领域的龙头，拥有庞大的产业链积累和渠道资源；它的医疗终端业务虽然规模不大，但仍在增长；只要不存在财务造假，或者核心人物突然退场这种极端情况，它就不至于从舞台中央瞬间跌落到边缘。

04.内部人的“爆料”，让火更旺

如果说行业竞争是外部压力，那么真正让华熙生物雪上加霜的，是内部治理的隐患。过去几年，它几乎成了“内部人举报”的重灾区，一次又一次，把对手手里送上了“现成的子弹”。

先是枝繁繁事件。

2024年6月，夸迪品牌前主理人枝繁繁离职后，被人造谣“卷走货款”。她怒而开撕，在天猫另立品牌。华熙选择了起诉，结果舆论并没有同情公司，反而把这场纷争解读为“职场霸凌”。

随后是李某的“不自杀声明”。

2025年7月，前IR经理李某甩出一封石破天惊的声明，称自己握有45万字内部控诉材料，指控华熙“财务造假、欺诈发债”。杀伤力极强。华熙火速回应，称李某曾职务侵占900万元，已经报案。

但在公众眼里，真假已不重要，留在记忆里的只是那句话：“华熙生物，好像出过事。”

再往前，是2020年的股权收割案。

赵燕被指强制员工以90元/股的价格卖股，当时市价是140元。拒绝的人直接被免职，月薪只剩1540元生活费。网友怒骂：“自己吃肉，员工连口汤也不给。”虽然公司辩称涉事主体与上市公司无关，监管部门也未处罚，但这场风波，早已刻下“压榨员工”的标签。

还有崔广平的“分红黑洞”。

这位联合创始人声称自己拥有10%的分红权，却23年未见兑现。甚至赵燕手写的证明文件，也“神秘失踪”。

真假难辨，但有一点清晰：一连串的爆料，就像一枚枚子弹，把华熙的品牌形象打得千疮百孔。

历史早有镜鉴：

“兵变最怕的是内乱。”许多王朝的覆灭，并非因为外敌攻破城池，而是因为内部先乱了阵脚。

在信息碎片化的时代，真相往往跑不过谣言。哪怕最终证明李某造谣，股价的伤害也已造成。投资者不会翻查澄清公告，他们只会记住一个模糊的印象：“华熙内部有问题。”

如果一家企业的治理依赖的是铁腕与权力，而不是制度与信任，那么离心力会让员工逐渐变成“复仇者联盟”。

或许我们该追问一句：华熙生物的问题，真的是产品与市场的下滑吗？还是说，它的企业文化，早已埋下了动荡的种子？

这值得我们从业者的提前思考。

05.管理层争议加剧“阴谋论”

如果说外部攻击和内部爆料是华熙生物的“外患”，那么管理层自身的操作，往往又成了“内忧”。

有媒体报道传言董事长一向以“帝王式管控”著称，这种强势风格既让外界觉得“安全”，也容易让人浮想联翩。

2025年3月，她高调宣布“刮骨疗毒”：要求贪腐人员月底前自首，否则移交司法。表面看，是一场铁腕反腐；可在投资者眼中，却留下了挥之不去的疑问：

为什么反腐时机恰好在业绩暴跌72%之后？

这是清理门户，还是甩锅员工，转移焦点？

对比之下，华为2004年的反腐由任正非亲自推动，强调文化重塑和战略导向，目的在于修复组织的长期竞争力。而华熙此举却显得“一刀切”，结果不但没有重建信任，反而进一步削弱了组织凝聚力。。

更雪上加霜的是，几乎在同一时间，旗下品牌熙所洁颜蜜的广告因“液体流下”画面被指低俗，迅速引发舆论反感，直接冲击消费者信任。。

“反腐+低俗广告”的叠加，让市场迅速得出一个直觉：华熙的管理已经乱了套。

这类新闻，不论真假，传播效果往往惊人。因为它们精准击中了投资者的心理软肋：既担心行业落伍，又害怕老板套现跑路。于是，哪怕只是一个小插曲，也可能被放大为“企业要完”的信号。

对华熙生物有一定研究和了解的人可以理解“反腐败”的必要性，但很多公众不了解也就不理解，也就容易被“反派”带节奏。

这也就再次说明上市公司做好投资者关系管理的重要性，不仅仅是给机构投资者做心理按摩，更要关注“谣言界”的思想和行为动态，关注散户、客户、供应商等更广泛群体的感受和认知，否则就可能“千里之堤毁于蚁穴”。

06.科学逻辑vs 舆论逻辑

华熙生物其实很努力强调：自己不反对胶原蛋白，而是反对没有科学数据支撑的概念炒作。

问题是，资本市场从来不只讲科学逻辑，它更看重舆论逻辑。谁的声音更响亮，谁就能改写预期；谁握住了流量，谁就能率先收割资金。

梳理近几年的种种事件，你会发现，华熙更像是一家“流量型”公司。它并不抗拒舆论，甚至主动制造话题，以维持关注度，从它一年几十亿的销售费用就可以看出来。这既是因为行业竞争激烈，也与消费品属性有关。热度一旦消退，产品的吸引力就会快速减弱。

那么问题来了：上市公司到底需不需要舆论助推发展？ 答案当然是肯定的。

作为公众公司，必须不断吸引关注，才能拿到更多生意，赚到更多钱。资本市场就是这样，你不能沉默，否则就会被遗忘甚至被诋毁中伤。

但关键在于，这种舆论助推必须建立在坚实的产品和服务之上。否则，流量带来的不是增长，而是放大镜下的死亡。一个企业如果基本面脆弱，内部治理混乱，那么获得的关注越多，摔得就越惨。正所谓，“流量是放大器，它放大的不是你的优势，而是你的全部。”

华熙的问题在于，它说的是实验室的数据，而市场听的却是朋友圈的热度。到最后，它越来越不像一家真正的科技公司，反而更像是一家靠公关维持存在感的公司。

谣言之外，更要直面真相

回顾这几年，华熙生物之所以屡屡被谣言围攻，并不是因为它“不干净”，而是因为它站在一个资本、技术和舆论交错的漩涡里。

但根本原因是它的业绩与护城河已出现肉眼可见的裂痕。

谣言加速了跌落，但真正击穿华熙的，是它自己。

就像托尔斯泰说的：“所有的不幸，都源于自身的缺陷。”

换句话说，华熙的问题更像是发展节奏的放缓，而不是立刻坍塌的灭顶之灾。真正的挑战，在于它如何在业务承压、竞争对手强势崛起的背景下，找到新的破局点，这也是最难的。如果只是沉迷于公关战和舆论战，而不是踏实修复产品力和研发力，那么哪怕暂时顶住流言，也难以重塑市场信任。

对投资者而言，这意味着我们不能被单一的舆论或极端言论牵着走。谣言可能夸大风险，但财报不会说谎。冷静地评估公司护城河是否真的破裂，还是仅仅在经历一场调整期，往往比追逐热点更重要。

最后，还是要强调一点：一家上市公司，往往并没有外界想象中那么多“原罪”。很多时候，它们只是处在经营发展中的阵痛期，或者经历着阶段性的挫折。我们需要用更客观的眼光去看待这些问题和公司，而不是被情绪裹挟。

资本市场从不缺起落反转的故事。今天被看淡的企业，明天也可能成为意想不到的黑马。